星链造血AI承压 马斯克SpaceX上市启幕

SpaceX计划募资700亿至800亿美元，目标估值1.75万亿至2万亿美元，预计6月12日挂牌上市。这不仅是人类史上最大规模IPO，更是马斯克以绝对控制权登陆公开市场的首秀，其“AI+航天”的超级叙事与失衡的财务结构，成为市场核心关注点。

此次公开递交S-1，是SpaceXIPO流程的关键里程碑。早在4月1日，公司已通过保密方式提交S-1草案，内部代号“ProjectApex”，完成IPO首个正式法律步骤。

根据招股书，本次IPO由高盛领衔主承销商席位，摩根士丹利、美国银行、花旗集团、摩根大通等16家机构担任联席承销商，组成近年规模最大的承销团之一，为巨额募资提供支撑。

招股书首次完整披露SpaceX财务全貌，呈现“冰火两重天”格局，三大业务板块（航天、连接、AI）分化显著。

2025年全年，SpaceX合并营收186.7亿美元，调整后EBITDA65.84亿美元，但运营亏损25.89亿美元，净亏损近49.4亿美元。亏损几乎全部源于AI业务——xAI全年亏损64亿美元，而同期星链贡献44亿美元营业利润，航天板块则因星舰研发投入亏损6.57亿美元。

2026年第一季度，公司营收46.94亿美元，调整后EBITDA11.27亿美元，运营亏损19.43亿美元。分业务看，连接业务星链业务，营收32.6亿美元，占比近70%，单季营业利润11.88亿美元，是唯一盈利板块。

AI业务营收8.18亿美元，亏损24.69亿美元，持续“烧钱”；火箭发射+政府合同组成的太空运营业务营收6.19亿美元，亏损6.62亿美元，受星舰研发拖累。

截至2026年3月末，SpaceX持有现金及等价物159亿美元，有价证券78亿美元，总资产1021亿美元，总负债605亿美元。但2025年资本开支达207亿美元，超全年总营收，其中AI部门支出127亿美元，超过航天与卫星业务总和，现金流压力显著。

作为核心现金牛，星链的运营数据亮眼但暗藏隐忧。截至2026年3月末，星链全球用户达1030万，较2025年末的890万净增140万，覆盖164个国家和地区，在轨卫星约9600颗。2025年星链营收113.87亿美元，同比增长49.8%，占总营收61%，调整后EBITDA72亿美元，利润率63%，自由现金流约30亿美元。

但ARPU（每用户月均收入）持续下滑：2023年99美元，2024年91美元，2025年81美元，2026年一季度降至66美元，两年半缩水超三成。这是典型的“价格换规模”策略，若ARPU持续走低，用户增速需持续跑赢降价幅度，才能支撑长期收入目标。

2026年2月xAI正式并入SpaceX财务体系，AI板块收入主要来自X平台广告及Grok订阅，2025年营收32.01亿美元，占比17.1%。但AI是最大烧钱板块，每月烧掉约10亿美元，全年现金消耗约140亿美元，超OpenAI与Anthropic2025年烧钱总和（90亿+40亿美元）。招股书显示，AI算力基础设施扩张是IPO募资核心用途之一。

航天板块（猎鹰9号+星舰）呈现“降本不盈利”特征：猎鹰9号单位入轨成本约2700美元/公斤，较航天飞机时代下降一个数量级，一级火箭最高复用34次，累计650次轨道级发射中540次由复用火箭完成。但2025年航天板块转盈为亏，核心原因是星舰项目巨额投入——2025年研发支出30.04亿美元，2026年一季度再投9.30亿美元。

招股书将星舰列为首要风险因素：若星舰规模化开发、测试与部署不及预期，或无法达成发射频率、复用率等指标，将直接影响下一代V3卫星部署、V2卫星直连手机服务及轨道AI算力基础设施建设，重创公司增长战略。

本次IPO采用双层股权结构：A类普通股（公众股）每股1票投票权，B类普通股（内部股）每股10票投票权。马斯克持有12.3%的A类股与93.6%的B类股，合计控制85.1%投票权，上市后仍能主导董事会选举、战略调整等所有重大事项，公众股东几乎无话语权。

此外，马斯克获授10亿股绩效限制性股权，归属条件极为严苛：需在火星建立百万人口殖民地，并达成15个市值里程碑（从5000亿美元递增至7.5万亿美元），彰显公司长期战略野心。

市场对SpaceX1.75万亿至2万亿美元估值的争议，主要在于盈利失衡与叙事溢价的匹配度。星链具备高盈利、高现金流的垄断性卫星互联网地位，用户增长潜力大；航天板块凭借火箭复用技术构筑成本壁垒，星舰若成功将打开深空探索与低成本入轨空间；AI板块绑定马斯克“地面+太空”超级应用叙事，想象空间充足。

SpaceX的IPO，被外界看作是一场“现金牛托底、烧钱板块讲故事、控制权高度集中”的资本博弈。

2万亿美元估值的背后，是星链的现实盈利能力、航天技术的硬核壁垒与AI+航天的宏大叙事的叠加，而星舰成败、AI盈利周期、星链ARPU走势及马斯克的战略决策，将决定这场史上最大IPO的最终成色。

采写：李洪力

编辑：洪力

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