港股“AI存储第一股”真要来了！

2026年8月30日，北京星辰天合科技股份有限公司（XSKY）向港交所主板递交上市申请，独家保荐人为华泰国际。这是公司的第二次递表。若成功，它将戴上港股"AI存储第一股"的帽子。

从公开材料看，星辰天合讲了一个相当完整的故事：年轻创始人、踩准每一轮行业风口、服务1500多家企业客户、背后站着博裕与腾讯等明星股东。但真正值得关心的，是这个故事背后的经营成色——高速增长叙事之下，现金、应收与研发的走向，共同勾勒出一家AI基础设施公司的真实处境。

| 十年的三次转身

星辰天合成立于2015年，由两位90后创始人胥昕（CEO）与王豪迈（联合创始人）创立。胥昕2020年获认定中关村高端领军人才，同年入选福布斯中国40位40岁以下精英榜——年轻、技术、踩点精准，是资本市场偏爱的标签。

公司自述完成了三次战略转型：从云基础设施，到统一数据平台，再到AI数据平台。每一次转身都精准踩在行业风口上。不过，标签和转型叙事之外，更需要看的是生意的质地：它到底靠什么赚钱、赚得稳不稳。

| 10.4%的含金量

按灼识咨询口径，以2024年装机量计，星辰天合是中国最大的独立分布式AI存储解决方案提供商，市场份额10.4%，在全行业（含非独立厂商）中排名第二。中国前五大厂商合计市占率52.3%，行业仍较分散。

这里的"独立"二字是关键。分布式存储市场的玩家分两类：一类是华为、浪潮信息等硬件巨头，自带芯片和服务器、提供全栈方案；一类是阿里云这样的云服务商。星辰天合作为独立软件厂商，主打"适配各种异构芯片"——不绑定特定硬件，给客户灵活选择。这种中立性在信创与多元算力时代有其价值。

但换个角度看，"最大独立厂商"的定语，也意味着独立阵营整体盘子有限。10.4%的份额说明它跑赢了绝大多数独立同行，却不等于它已坐稳全行业的头部交椅。

| 1500与141.3%

看到星辰天合的客户名单，自然会认为这是它最硬的一张底牌。

截至2025年9月30日，公司累计服务超过1500家企业客户，其中包括102家中国500强。按2024年收入计，覆盖12家股份制银行中的4家、33家万亿资产规模银行中的11家，以及前十大寿险公司中的4家，在智能制造、电信运营商、互联网科技等关键领域也已深度布局。

2025年前三季度，公司整体净收入留存率（NDR）高达141.3%——意味着存量客户在持续加购，这个数字相当漂亮。

不过需要一点冷静：NDR高企，往往与基数较小、单客户扩张较快有关，且三季度末的时点数据容易受大单签约节奏影响。它证明客户粘性真实存在，但不应被直接等同于"护城河已牢不可破"。

| 从亏损到31万微利

利润端走过了一段转折：2023年亏损1.81亿元，2024年亏损8418万元；2025年前三季度扭亏为盈811万元，全年净利润714万元。表面看是"亏损收窄到盈利"的好故事。

但2026年上半年，公司营收1.86亿元（已接近2025年全年2.67亿元的七成），毛利9631万元，期内利润却只有约31万元。营收在冲、毛利在涨，利润却几乎归零。这说明盈利极薄，任何一项成本波动都可能吞噬利润。盈利质量的薄弱，正与公司持续的现金流压力直接相关。

| 技术驱动的成色几何？

作为一家标榜"技术驱动"的AI基础设施公司，研发投入的走向耐人寻味。

研发费用率从65.9%一路降至29.5%，研发人员净减31人。

对此有两种解读。乐观者认为是"研发效率提升、费用正常化"——早期高投入是技术沉淀阶段，如今进入收获期。但结合现金仅2634万、经营现金持续净流出的现实，更现实的解释是：在融资窗口不确定时，公司主动收缩研发以保利润和现金流。两种解释并不互斥，但后者恐怕权重更高。

对一家身处35.9%年复合增速赛道、要对标华为与阿里云们的技术公司而言，研发收缩是把双刃剑：短期改善报表，长期可能削弱护城河。这是星辰天合需要向市场解释清楚的一点。

| 黄金赛道与强硬对手

灼识咨询数据显示，2024年中国分布式AI存储解决方案市场规模已达100亿元，预计2030年增至631亿元，复合年增长率35.9%；装机量从2024年的10.3EB扩张至2030年的60.5EB，复合年增长率34.3%。赛道高速增长没有疑问。

疑问在于星辰天合能否真正吃到蛋糕。它的对手是华为（硬件+全栈）、阿里云（生态+云）、浪潮信息（服务器基因）这类巨头。独立软件厂商的生存逻辑是"中立、灵活、适配异构芯片"，在多元算力与信创替代中确有空间，但也意味着要持续证明自己比巨头更懂客户的异构环境。这是一条夹缝，但夹缝里也能长出生意。

| 明星股东与45.8亿估值

成立以来，星辰天合完成8轮融资，吸引了博裕资本、北极光创投、启明创投、君联资本、腾讯、红点创投、NEA、中金甲子、昆仑万维、恒生电子等知名机构。2022年12月完成F+轮融资后，公司隐含投后估值为45.8亿元。

IPO前，创始人胥昕持股15.51%，联合创始人王豪迈持股6.65%，两人通过星辰天枢合计控制25.72%股权；博裕投资持股9.62%，为第一大外部机构股东；腾讯通过腾讯广西持股5.64%；启明创投合计持股约6.84%；红点创投持股6.69%。明星股东既是信用背书，也意味着上市后的解禁与退出压力，这同样是投资者会考量的变量。

| 结语

星辰天合用十年完成了"软件定义存储初创企业→中国最大独立分布式AI存储提供商"的跃迁。10.4%的市场份额、超1500家企业客户、102家中国500强公司的服务经验，以及博裕、腾讯、启明等明星股东的站台，构成了它登陆港股的产业底色。

但另一组数字同样真实：2026年上半年净利润仅31万元，经营现金流持续净流出且上半年扩大至9350万元，应收账款攀升至1.235亿元，研发投入与人员规模持续收缩，账上现金仅2634万元。

二次递表，本质上是一次在现金流承压背景下的关键融资闯关。港交所18C章为特专科技公司提供了更具包容性的上市框架，这给了星辰天合机会；但最终能否获得投资者认可，不取决于"第一股"的叙事，而取决于市场是否相信：这家公司能在巨头环伺中既守住技术护城河，又把现金流转正。

声明：本文为行业观察，基于公开报道与产业链信息整理，不构成任何投资建议。

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