映恩生物一年亏损26亿，为什么资本还在排着队往里冲？

2025年，映恩生物净亏损26亿。2026年4月13日，它宣布要在科创板再募67.5亿。一家从没赚过钱的公司，凭什么能反复收割？因为它的股东名单里，写着答案。

2026年4月13日，映恩生物发了一则公告。

董事会批准在科创板发行人民币股份，募资不超过67.5亿元。4月29日，股东特别大会表决。

看到这条新闻，你的第一反应是什么？“又一家亏钱的生物科技公司，去A股圈钱了。”

对，也不全对。

因为这不是映恩第一次上市。2025年4月15日，它刚在港交所敲过钟。发行价94.6港元，开盘涨到181港元，涨幅91%。一天之内，市值冲到147亿港元。15个基石投资者抢着认购6500万美元，国际配售超额14.9倍。它在港股圈完15.55亿港元，一年零两天后立刻掉头冲向科创板。（见：映恩生物IPO，基石投资者认购5个“小目标”。）

不是它疯了，是它背后的资本等不及了。

这张股东名单，比任何财报都诚实

映恩生物最新股权结构：礼来亚洲LAVUSD持股16.55%，创始人朱忠远控股公司持股9.54%，KingStarMed持股13.22%，上海楹联持股9.38%，药明生物旗下WuXiVenture持股6.12%，6DCapital（通和毓承，原药明康德投资基金）持股5.87%。（见：映恩生物与“药明系”的三重关联。）

如果看2025年半年报的合并口径，礼来亚洲系合计持股高达37.9%，创始人朱忠远间接直接持股合计18.2%。创始人持股不到两成，机构资本持股超半数——这家公司的方向盘，不在朱忠远手里。

礼来亚洲是全球顶级医疗专业基金，药明系是中国CXO龙头，6D Capital是朱忠远自己当年当合伙人的机构。一圈熟人，组了个局。创始团队占小头，资本占大头。公司赚不赚钱不重要，资本能不能退出才重要。

资本的逻辑从来不是“等公司盈利”，而是“等下一个接盘侠”。

映恩生物的故事线：2019年成立，2020年种子轮，估值1300万美元。然后A轮、B轮、B+轮，投资者名单越来越长。2022年B+轮，估值2.7亿美元，约18.6亿人民币。2025年港股IPO，市值最高冲到260亿港元。从18.6亿到260亿，三年翻了13倍。

第一批进场的种子轮投资者赚了多少？不用算，反正比你交的医保费多得多。

亏26亿，估值300亿？这账怎么算

2025年，映恩生物实现收入18.52亿元，净亏损25.95亿元。其中公允价值变动影响22.06亿元。扣除这部分非现金损益，经营性亏损3.89亿元。

港股IPO定价94.6港元，如今股价已在270港元附近徘徊，总股本9,013.77万股，市值243.73亿港元。接近300亿人民币的估值，对应一款还没商业化的产品。但资本市场给这个估值，不是因为它现在赚钱，是因为它手里握着两张牌。

第一张牌：核心产品HER2 ADC DB-1303，已在国内递交上市申请，合作伙伴BioNTech计划2026年向FDA递交子宫内膜癌适应症的上市申请。

第二张牌：B7-H3 ADC DB-1311，针对转移性去势抵抗性前列腺癌，计划2026年启动全球III期临床试验。在这两款产品之外，映恩还与BioNTech合作，将多个ADC管线与IO双抗联合开发。

此外，公司已与BioNTech、百济神州、葛兰素史克等达成授权合作，交易总价值逾40亿美元。2025年收入18.52亿，绝大部分来自首付款和里程碑付款。

这就是创新药企业的生存法则：在没有产品卖的时候，先卖预期。 而预期，是资本市场最愿意买单的商品。

从“投资人”到“创业者”，他做对了什么

映恩生物的创始人朱忠远，不是实验室出来的科学家，是投资人转型的创业者。南开大学生物学毕业，美国马萨诸塞大学博士，加州大学伯克利分校MBA。毕业后，他做了13年投资人。投过基石药业、荣昌生物、甘李药业、华大基因。

2019年，他自己下场做ADC，拉来自己当年当合伙人的6D Capital和药明生物旗下基金做早期投资人。投资人出身的创始人，最清楚资本想要什么。所以映恩的融资节奏、BD交易、IPO时间表，每一步都踩在资本最舒服的节点上。

这不是一家“科学家创业”的公司，这是一家“资本操盘手创业”的公司。 两者的区别在于：前者关心药能不能做成，后者关心故事能不能讲圆。

写在最后

映恩生物2025年净亏损26亿，但股价涨了。资本不是傻子，它们看中的是映恩手里的BD合作、海外上市预期、以及BioNTech这些“背书人”。

映恩的故事，是中国创新药企的典型范本：用资本堆出管线，用管线换来BD，用BD撑起估值，用估值完成退出。

至于药能不能做成，那是下一轮接盘侠需要考虑的问题。

《定价未来》里有一句话，放在这里很合适：“任何有套利空间的系统，都会被套利者钻得千疮百孔。”创新药的IPO套利，就是那条被钻得最深的缝。

你买它，买的不是药，是资本“击鼓传花”的下一个鼓点。当鼓声停下的时候，花在谁手里，谁就是最后的买单人。

至于映恩生物是如何做到一年亏损26亿的？它是真实亏损还是另有隐情？关注备用小号《AI不是万能的》获悉。