彭博看大宗 | 炼油产能危机加剧，亚洲炼厂对毛利变动敏感度如何？

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本期主题：炼油产能紧张给能源安全带来的威胁或超过原油供应危机

（彭博行业研究）——全球炼油产能的大幅下降，对能源安全构成的威胁可能超过原油供应中断。中东出口格局剧变、俄罗斯炼油产能遭破坏以及中国限制出口等因素共同推动炼油毛利大幅上升，而原油价格则相对受控。美洲和非洲的炼油厂目前接近满负荷运转，使全球市场几乎没有缓冲空间来应对不断加剧的成品油供应冲击。亚洲炼油企业，如S-Oil和SK Innovation，有望成为炼油毛利上升的最大受益者。

7月，迪拜原油3-2-1裂解价差的飙升幅度远超原油价格涨幅，我们认为这主要归因于亚洲成品油供应减少了约200万桶/日。这一缺口源于中国的出口限制以及亚洲其他地区炼油产出下降，而这些又是霍尔木兹海峡封锁引发供应紧张的结果。7月汽油裂解价差较6月大涨98.6%，柴油上涨56.3%，航空煤油上涨80%。这表明亚洲成品油供应短缺可能持续存在，并使炼油裂解价差在更长时间内维持高位。

迪拜原油价格、新加坡3-2-1裂解价差

数据来源：彭博行业研究

根据国际能源署(IEA)数据及彭博行业研究分析，受地缘政治冲突和基础设施受损影响，6月全球炼厂原油加工量较上年同期大幅下降610万桶/日。中东供应减少220万桶/日是主要影响因素，军事冲突及霍尔木兹海峡关闭使当地出口型炼厂陷入瘫痪。中国及亚洲其他地区的炼油产出则合计减少约200万桶/日，原因是中国严格的出口限制导致其原油加工量骤降至1,250万桶/日。

原油供应不足的问题同样困扰着亚洲其他炼油企业。此外，无人机袭击破坏俄罗斯炼油基础设施后，加工量进一步减少约80万桶/日。综合来看，全球燃料供应紧张局面恐将延长，炼油毛利也将在更长时间内维持高位。

全球炼油产能（百万桶/日）

数据来源：IEA，凯普勒（Kpler），彭博行业研究

每股收益对炼油毛利每变动1美元的敏感度

数据来源：彭博行业研究

中国炼厂加工量持续下降，而电动车快速普及加剧了这一趋势。交通运输领域需求降低，加之出口渠道受限，导致传统需求旺季表现反转。6月，中国新能源汽车销量同比增长21.3%，而传统燃油车销量则同比下降31.2%。不过，尽管原油进口量下降，中国国内供应仍然总体充足。

中国炼厂加工量

数据来源：国家统计局

根据美国能源信息署数据，俄罗斯2025年炼油产能估计约为540万桶/日。然而，最新统计数据显示，截至2026年6月，俄罗斯炼油产能已降至约380万桶/日，反映出俄乌冲突所造成的影响——炼厂运营持续受扰，加工量下降，同时迫使相当一部分加工装置停运。如此规模的产能受损，使俄罗斯成品油出口面临风险。

截至2026年6月受损炼厂产能（桶/日）

数据来源：IEA，Kpler，彭博行业研究

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